🌟 长期主义还是AI泡沫？深度解析空头眼中的 NVIDIA 危机
Hello 大家好，我是 Terry。
近期我读到了一篇非常硬核的文章，标题叫作 《35 reasons I'm still short NVIDIA》（我仍然做空英伟达的 35 个理由）。作者是 Seeking Alpha 上颇具名气的分析师 Jeremy Bloom。
长期关注频道的朋友应该知道，NVIDIA 目前是我持仓的第三大重仓股。虽然今年以来它的表现相对“平庸”，6 个月仅上涨了约 8%，远不及那些疯涨的存储芯片股。但我投资 NVIDIA 的初衷是长期持有，并且我认为目前的股价依然处于相对便宜的区间。 🏷️
不过，读完这篇文章后，我觉得其中很多观点非常扎心，尤其是在“AI 泡沫论”甚嚣尘上的当下，这不仅是价值投资派争论的焦点，连大名鼎鼎的 Michael Burry（《大空头》原型）据说也仍在做空英伟达。
今天，我们就通过真实的数字，剥开 AI 生态链内部的金钱循环，看看英伟达的浪潮是否真的走到了尽头。⚠️
💸 云端巨头的“自虐式”支出：现金流正在干涸？
在这 35 个理由中，我最认可的一点是：云端巨头的资本支出（CAPEX）正在榨干它们自己的现金流。
根据数据显示，微软、Google、Amazon、Meta 加上 Oracle 这五大云商，在 2026 年的合计资本支出预计将达到惊人的 7600 亿美元。
这是一个什么概念？这意味着这五家公司要把通过本业赚来的营运现金流，几乎全部砸进数据中心。在 2026 年的预估中：
- Amazon 的资本支出占营运现金流比例将达到 111%；
- 微软 达到 110%；
- Oracle 最夸张，竟然高达 192%。
这意味着它们赚的钱已经不够烧了，必须通过借债或**增发股票（稀释股东权益）**来填补窟窿。比如 Google 就在 6 月初筹集了巨额资金，连巴菲特的老搭档查理·芒格所在的伯克希尔也参与其中。如果这些巨额投资无法转化为实质的利润回报，市场迟早会失去耐心。🏦
🔄 循环融资：左手倒右手的游戏？
空头派最爱提的另一个词是 “循环融资”（Circular Financing）。简单说，就是英伟达借钱给客户，或者入股客户，让客户转头来买自己的芯片。
看英伟达的财报，对非上市公司的股权投资从一年前的 32 亿美金暴增到了 423 亿美金，翻了十倍。它入股了 OpenAI，也投资了 CoreWeave、Lambda 等数据中心公司。
虽然这种现象确实存在，但我认为严重性被夸大了：
- 英伟达做的是股权投资，而非直接借款，性质上与 2000 年互联网泡沫时的债务驱动有所不同。
- 英伟达年营收超过 3000 亿美金，而这些“循环资金”占比依然较小。它真正的大金主是那些靠广告和软件赚得真金白银的巨头。🛍️
👥 客户过度集中：数字背后的误读
文章提到“英伟达 4 大客户贡献了 65% 的营收”，认为只要一家收手，英伟达就会崩盘。
经过我的调研（Do My Own Research 真的很重要！），这个数字并不准确。最新一季财报显示，前三大直接客户分别占 21%、17% 和 16%，合计 54%。更重要的是，这些直接客户往往是像鸿海（富士康）、广达、美超微这样的代工厂，真正的终端用户（如 Meta、微软）其实更为分散。
虽然大买家节奏放缓是个潜在风险（例如 OpenAI 下修了算力采购承诺），但目前黑利（Blackwell）芯片依然处于卖到断货的状态。🔥
📉 企业的 ROI 之谜
空头们常说：企业引入 AI 根本没赚到钱。MIT 和 PWC 的报告也显示，超过一半的 CEO 认为 AI 还没带来显著的营收增长或成本削减。
但这里存在一个逻辑误区： 英伟达的营收并不直接依赖于普通企业有没有赚到钱，而是依赖于云端基础设施的建设。目前 Google、AWS 的云端营收增长依然在加速，分别达到了 63% 和 28% 的高增幅。
现在的现状是：大多数企业拿到了大模型（LLM），却不知道怎么变现。这就需要像 Palantir ($PLTR) 这样的平台去作为中介，把算力转化为实际的业务效率。这也是为什么我除了 NVIDIA，也在持续定投 Palantir 的原因。📈
🔥 效率越高，用电越少？不存在的！
有一种声音说，随着算法进步（如 DeepSeek），AI 会变得越来越便宜，对英伟达芯片的需求会减少。
我完全不同意这个观点。这就像当年的蒸汽机，虽然越来越省煤，但因为变得更好用，人们反而造了更多的机器，煤的总用量反而激增。在科技领域，效率的提升往往会刺激更庞大的需求。
我们现在还处于 AI 的“探索期”，物理世界的 AI（如具身智能、自动驾驶）甚至还没大规模觉醒。在未来 5 年内，能源和算力依然是限制文明进步的最大短板。⚡
🎨 总结：我如何看待 NVIDIA 的长期价值？
不可否认，市场短期内的恐慌和回调是无法避免的。每隔一段时间，都会有像 Michael Burry 这样的空头跳出来，引发一波抛售浪潮。
但从宏观趋势来看：
- 估值： 英伟达的 Forward PE（预测市盈率）目前在 23 倍 左右，而 2000 年 Cisco 的 PE 超过了 100 倍。
- 需求： 目前不是需求减缓，而是需求端还不知道如何更有效地压榨 AI 的价值。随着应用层的打开，更多的价值将被释放。
我依然打算长期持有英伟达，并看好它作为“AI 时代印钞机”的地位。🤖
💡 Terry 的投资工具箱： 文中提到的深度分析大多来自 Seeking Alpha，如果你也想提升投资认知，去读这些高质量（哪怕是看空）的研究报告，可以使用我置顶评论中的链接获取夏季专属优惠。
此外，如果你想把资产从 Firstrade 转到更稳定的 IBKR (盈透证券)，我也准备了一份全免费的教学攻略和新用户奖励领取方式，大家可以在资讯栏自行查看。
保持思考，理性投资。我们下次见！ 👋